Reza
August 19th, 2004, 23:40
روزنامه شرق
حامد سلطانى نژاد*
يكى از معيارهايى كه امروزه در بازارهاى سهام جهت ارزشگذارى قيمت سهام عموميت يافته و حتى سرمايه گذاران مبتدى نيز از آن استفاده مى كنند نسبت قيمت به درآمد (PE) است. در بسيارى از صنايع اين نسبت بيش از آنكه نمايانگر انتظارات آتى در مورد رشد آن صنعت باشد نشان دهنده اقبال بازار نسبت به آن صنعت است. اقبال بازار نيز خود بيش از آنكه متاثر از تحليل باشد، در بسيارى از موارد به واسطه بازارسازى بازيگران اصلى بازار به وجود مى آيد. در بسيارى از كشورها به جاى استفاده از اين نسبت از نسبت PEG جهت تحليل قيمت ها در بازار سرمايه استفاده مى شود.
در شرايط خلا اگر نسبت قيمت به درآمد (PE) در مورد سهمى كمتر از يك باشد گفته مى شود قيمت آن سهم كمتر از ارزش واقعى آن (Undervalue) است و نسبت بيشتر از يك بدين معنى است كه قيمت سهم بيشتر از ارزش واقعى آن (Overvalue) است. در اينجا ممكن است اين سئوال پيش آيد كه چرا در مورد بعضى سهام اين نسبت بسيار بالاست و آيا مثلاً نسبت ۲۰= PE در مورد يك سهم نشانگر فزونى قيمت بر ارزش واقعى آن سهم به ميزان حداقل ۱۹ برابر است؟ پاسخ به اين ابهام با نسبت PEG امكان پذير است. در حقيقت مى توان گفت انتظارات رشدهاى آتى شركت باعث تعديل نسبت PE مى شود. نسبت PEG همان طور كه از نام آن هم پيداست از تقسيم نسبت PE به رشد (G) به دست مى آيد. نسبت PEG براى ارزش گذارى سهام شركت هاى كوچك و نيمه بزرگ كه سود تقسيمى ندارند قابليت كاربرد دارد.
براى ارزش گذارى سهام شركت هاى بزرگ سود نقدى هم در محاسبات وارد مى شود. نسبت PEG براى ارزش گذارى سهام سيكلى و در مورد سهام شركت هايى كه در صنايع بانكى، نفتى يا مستغلات فعاليت دارند قابل كاربرد نمى باشد، زيرا در اين گونه شركت ها ارزش دارايى هاى آنها نمايانگر ارزش آنها است. اگر ما فرض كنيم كه شركت هاى فعالى در يك بخش نرخ رشدهاى مشابه و ريسك هاى مشابه دارند، استراتژى ما استفاده از نسبت PE و انتخاب سهامى است كه با توجه به اين نسبت، قيمت آنها از ارزش واقعى شان پائين تر است. مديران پرتفوى و تحليلگران غالباً نسبت هاى PE را با نرخ رشد شركت مقايسه مى كنند تا از اين طريق سهام undervalue و overvalue را شناسايى كند. در ساده ترين تحليل ممكن است، شركت هايى كه PE آنها پائين تر از نرخ رشد آنهاست به عنوان سهام Undervalue شناخته شوند. در اين ديدگاه نسبت PEG به عنوان معيارى جهت ارزشگذارى مورد استفاده قرار مى گيرد.
مطالعات انجام شده در بورس نيويورك نشان مى دهد كه تفاوت دو نسبت PE و PEG در شركت هاى فعال در بخش نرم افزار و فن آورى اطلاعات بسيار بيشتر از ساير صنايع است. متوسط نسبت PEG براى شركت هاى اين صنعت در سال ،۱۹۷۷ ۷۷/۱ بود و اين در حالى است كه متوسط نسبت PE آنها ۵/۳۵ بوده است. در تحليل نسبت PEG مى توان از فرمول دو مرحله اى تنزيل جريان هاى نقدى استفاده كرد. نكاتى كه مورد استفاده از نسبت PEG بايستى لحاظ شود به شرح زير است:
۱ _ شركت هاى پرريسك با نسبت هاى PEG بسيار پائين ترى به نسبت شركت هاى با ريسك پائين و بازده مشابه شركت هاى پرريسك مبادله مى شوند، بنابراين مى توان گفت شركت هايى كه براساس نسبت PEG زيرقيمت (undervalue) به نظر مى رسند، ممكن است پرريسك ترين باشند.
۲- شركت هايى كه در سرمايه گذارى هاى خود به صورت كاراتر عمل مى كنند يعنى مى توانند نرخ بازده بالايى از پروژه ها را به دست آورند به نسبت شركت هايى كه همان بازده را به صورت غير كارا و از پروژه هاى بيشتر به دست مى آورند، نسبت PEG بالاترى دارند. بنابراين شركت هايى كه با توجه به PEG ارزان به نظر مى رسند ممكن است شركت هايى با نرخ بازده سرمايه گذارى مجدد بالا و نرخ بازدهى پايين پروژه هاى سرمايه پذير باشند.
۳- شركت هايى كه نرخ رشد بسيار پايين يا بسيار بالايى دارند به نسبت شركت هاى با نرخ رشد متوسط، نسبت PEG بالاترى دارند، بنابراين مى توان گفت كه نسبت PEG تاثير نرخ رشد را خنثى نمى كند. به نظر مى رسد نسبت PEG در مقايسه با نسبت PE از صحت بيشترى برخوردار باشد، اگر نگاهى به سايت هاى مالى نظير Bloom Berg بيندازيد، خواهيد ديد كه اين نسبت در غالب بازار هاى سهام كاربرد يافته است. مهم ترين فاكتور در اين نسبت نحوه محاسبه نرخ رشد (g) است كه صحت يا عدم صحت پيش بينى آن به صحت يا عدم صحت پيش بينى صورت سود و زيان ۵ ساله آتى شركت بستگى خواهد داشت. مسلماً لحاظ فاكتورهاى سيستماتيك صنعتى كه شركت در آن فعال است و فاكتور هاى غيرسيستماتيك موثر بر آن شركت در صحت پيش بينى ها تاثير بسزايى خواهد داشت.
محاسبه نرخ رشد شركت هاى مختلف هم يكى از وظايف موسسات خدمات مالى است كه فقدان آنها در ايران احساس مى شود. در هر حال به نظر مى رسد اين نسبت در ايران نيز قابل كاربرد باشد.
* كارشناس ارشد مديريت مالى
حامد سلطانى نژاد*
يكى از معيارهايى كه امروزه در بازارهاى سهام جهت ارزشگذارى قيمت سهام عموميت يافته و حتى سرمايه گذاران مبتدى نيز از آن استفاده مى كنند نسبت قيمت به درآمد (PE) است. در بسيارى از صنايع اين نسبت بيش از آنكه نمايانگر انتظارات آتى در مورد رشد آن صنعت باشد نشان دهنده اقبال بازار نسبت به آن صنعت است. اقبال بازار نيز خود بيش از آنكه متاثر از تحليل باشد، در بسيارى از موارد به واسطه بازارسازى بازيگران اصلى بازار به وجود مى آيد. در بسيارى از كشورها به جاى استفاده از اين نسبت از نسبت PEG جهت تحليل قيمت ها در بازار سرمايه استفاده مى شود.
در شرايط خلا اگر نسبت قيمت به درآمد (PE) در مورد سهمى كمتر از يك باشد گفته مى شود قيمت آن سهم كمتر از ارزش واقعى آن (Undervalue) است و نسبت بيشتر از يك بدين معنى است كه قيمت سهم بيشتر از ارزش واقعى آن (Overvalue) است. در اينجا ممكن است اين سئوال پيش آيد كه چرا در مورد بعضى سهام اين نسبت بسيار بالاست و آيا مثلاً نسبت ۲۰= PE در مورد يك سهم نشانگر فزونى قيمت بر ارزش واقعى آن سهم به ميزان حداقل ۱۹ برابر است؟ پاسخ به اين ابهام با نسبت PEG امكان پذير است. در حقيقت مى توان گفت انتظارات رشدهاى آتى شركت باعث تعديل نسبت PE مى شود. نسبت PEG همان طور كه از نام آن هم پيداست از تقسيم نسبت PE به رشد (G) به دست مى آيد. نسبت PEG براى ارزش گذارى سهام شركت هاى كوچك و نيمه بزرگ كه سود تقسيمى ندارند قابليت كاربرد دارد.
براى ارزش گذارى سهام شركت هاى بزرگ سود نقدى هم در محاسبات وارد مى شود. نسبت PEG براى ارزش گذارى سهام سيكلى و در مورد سهام شركت هايى كه در صنايع بانكى، نفتى يا مستغلات فعاليت دارند قابل كاربرد نمى باشد، زيرا در اين گونه شركت ها ارزش دارايى هاى آنها نمايانگر ارزش آنها است. اگر ما فرض كنيم كه شركت هاى فعالى در يك بخش نرخ رشدهاى مشابه و ريسك هاى مشابه دارند، استراتژى ما استفاده از نسبت PE و انتخاب سهامى است كه با توجه به اين نسبت، قيمت آنها از ارزش واقعى شان پائين تر است. مديران پرتفوى و تحليلگران غالباً نسبت هاى PE را با نرخ رشد شركت مقايسه مى كنند تا از اين طريق سهام undervalue و overvalue را شناسايى كند. در ساده ترين تحليل ممكن است، شركت هايى كه PE آنها پائين تر از نرخ رشد آنهاست به عنوان سهام Undervalue شناخته شوند. در اين ديدگاه نسبت PEG به عنوان معيارى جهت ارزشگذارى مورد استفاده قرار مى گيرد.
مطالعات انجام شده در بورس نيويورك نشان مى دهد كه تفاوت دو نسبت PE و PEG در شركت هاى فعال در بخش نرم افزار و فن آورى اطلاعات بسيار بيشتر از ساير صنايع است. متوسط نسبت PEG براى شركت هاى اين صنعت در سال ،۱۹۷۷ ۷۷/۱ بود و اين در حالى است كه متوسط نسبت PE آنها ۵/۳۵ بوده است. در تحليل نسبت PEG مى توان از فرمول دو مرحله اى تنزيل جريان هاى نقدى استفاده كرد. نكاتى كه مورد استفاده از نسبت PEG بايستى لحاظ شود به شرح زير است:
۱ _ شركت هاى پرريسك با نسبت هاى PEG بسيار پائين ترى به نسبت شركت هاى با ريسك پائين و بازده مشابه شركت هاى پرريسك مبادله مى شوند، بنابراين مى توان گفت شركت هايى كه براساس نسبت PEG زيرقيمت (undervalue) به نظر مى رسند، ممكن است پرريسك ترين باشند.
۲- شركت هايى كه در سرمايه گذارى هاى خود به صورت كاراتر عمل مى كنند يعنى مى توانند نرخ بازده بالايى از پروژه ها را به دست آورند به نسبت شركت هايى كه همان بازده را به صورت غير كارا و از پروژه هاى بيشتر به دست مى آورند، نسبت PEG بالاترى دارند. بنابراين شركت هايى كه با توجه به PEG ارزان به نظر مى رسند ممكن است شركت هايى با نرخ بازده سرمايه گذارى مجدد بالا و نرخ بازدهى پايين پروژه هاى سرمايه پذير باشند.
۳- شركت هايى كه نرخ رشد بسيار پايين يا بسيار بالايى دارند به نسبت شركت هاى با نرخ رشد متوسط، نسبت PEG بالاترى دارند، بنابراين مى توان گفت كه نسبت PEG تاثير نرخ رشد را خنثى نمى كند. به نظر مى رسد نسبت PEG در مقايسه با نسبت PE از صحت بيشترى برخوردار باشد، اگر نگاهى به سايت هاى مالى نظير Bloom Berg بيندازيد، خواهيد ديد كه اين نسبت در غالب بازار هاى سهام كاربرد يافته است. مهم ترين فاكتور در اين نسبت نحوه محاسبه نرخ رشد (g) است كه صحت يا عدم صحت پيش بينى آن به صحت يا عدم صحت پيش بينى صورت سود و زيان ۵ ساله آتى شركت بستگى خواهد داشت. مسلماً لحاظ فاكتورهاى سيستماتيك صنعتى كه شركت در آن فعال است و فاكتور هاى غيرسيستماتيك موثر بر آن شركت در صحت پيش بينى ها تاثير بسزايى خواهد داشت.
محاسبه نرخ رشد شركت هاى مختلف هم يكى از وظايف موسسات خدمات مالى است كه فقدان آنها در ايران احساس مى شود. در هر حال به نظر مى رسد اين نسبت در ايران نيز قابل كاربرد باشد.
* كارشناس ارشد مديريت مالى